Short squeeze: co to jest i skąd nagłe 20% w tydzień

Short squeeze to wzrost kursu, który napędzają nie kupujący, tylko sprzedający. Ci, którzy grali na spadki, muszą odkupić akcje, żeby oddać je brokerowi, a każde takie odkupienie jest zwykłym zleceniem kupna. Stąd bierze się 20% w tydzień w spółce, w której nie wydarzyło się nic. Powód istnieje, tylko nie ma go w żadnym komunikacie: siedzi na rachunkach ludzi, którym właśnie skończył się wybór.

Short squeeze zaczyna się od pożyczki#

Żeby grać na spadki, trzeba najpierw pożyczyć to, czego się nie ma. Broker wypożycza ci akcje, ty sprzedajesz je na rynku, a na rachunku pojawia się minus. Ten minus nie jest stratą. Jest długiem w sztukach: kiedyś oddajesz dokładnie tyle akcji, ile wziąłeś, bez względu na to, ile wtedy kosztują.

Załóżmy, że pożyczasz 100 akcji po 100 dolarów i sprzedajesz je od razu. Na rachunku masz 10 000 dolarów gotówki i minus sto akcji. Kurs spada do 90 dolarów, więc odkupujesz te same sto akcji za 9 000 i oddajesz je brokerowi. W kieszeni zostaje 1 000 dolarów, czyli jedna dziesiąta tego, co dostałeś ze sprzedaży.

Tak wygląda cała krótka sprzedaż: kupujesz tanio i sprzedajesz drogo, tylko w odwrotnej kolejności niż zwykle.

Strata, która nie ma sufitu#

Odwrotna kolejność zmienia jedną rzecz i akurat tę najważniejszą.

Ruchy, które z tego wychodzą, wyglądają jak wiadomość, a są jedną z kilku przyczyn, dla których kurs rusza się między wynikami.

Wróćmy do tych stu akcji. Kurs idzie nie na 90, tylko na 120 dolarów, więc odkupienie kosztuje 12 000 zamiast 10 000. Tracisz 2 000 na pozycji, za którą dostałeś 10 000, czyli jedną piątą. Przy 200 dolarach oddajesz drugie tyle, ile dostałeś, a licznik dalej nie ma gdzie się zatrzymać.

Dlatego czas pracuje tu przeciwko grającemu na spadki. Kupujący może czekać latami, a sprzedający na krótko płaci za samą pożyczkę i utrzymuje depozyt, którego broker chce tym więcej, im wyżej idzie kurs. W pewnym momencie decyzja przestaje należeć do niego. Ten sam przymus działa w drugą stronę, gdy spadający portfel zaczyna produkować sobie kolejnych sprzedających.

Sama pożyczka też kosztuje. Broker pobiera za wypożyczenie akcji stawkę tym wyższą, im trudniej daną spółkę pożyczyć, więc pozycja co miesiąc zjada kawałek zysku, na który dopiero czeka. Grający na spadki ma przez to dwa zegary naraz: cenę, która może iść w górę bez końca, i rachunek za pożyczkę, który tyka niezależnie od kursu.

Dlaczego wykres rysuje literę V#

Skoro przymus jest tylko po jednej stronie, ruch też idzie w jedną stronę. Każde zamknięcie krótkiej pozycji jest zleceniem kupna, kupno podnosi kurs, a wyższy kurs wypycha z rynku kolejnego grającego na spadki. Jego zlecenie podnosi kurs jeszcze bardziej i pętla kręci się dalej, dopóki ma kogo wypychać.

Wygląda to jak sala, w której na jeden sygnał wszyscy ruszają do tych samych drzwi, a cena wyjścia rośnie z każdym, kto się do nich dopycha.

Stąd litera V po mocnym spadku. Najpierw kurs zjeżdża i krótkich pozycji przybywa akurat blisko dna, bo tam gra na spadki wygląda na najpewniejszą. Potem wystarczy jedna sesja bez nowej podaży, żeby ruszyła lawina odkupywania, a odbicie mieści się w kilku sesjach zamiast w kilku tygodniach. Kto uciekł przed spadającym kursem, zwykle nie zdąży wrócić, bo wraca dopiero wtedy, gdy ruch jest już opisany w nagłówkach.

Short interest, czyli licznik przy wejściu#

Ilu ich właściwie jest, da się policzyć. Short interest to liczba akcji sprzedanych na krótko i jeszcze nieodkupionych, podawana najczęściej jako procent akcji w wolnym obrocie.

Ta liczba niesie jedną informację: ilu graczy obstawiło spadek. Nie mówi, czy mają rację, jak długo wytrzymają ani po jakim kursie weszli. Uważam, że czyta się ją jak licznik przy wejściu na stadion: wiesz, ile osób weszło, i nic o tym, komu kibicują. To znowu ruch, nie fakt, a różnicę rozstrzyga jedno pytanie: czy dzisiejszy ruch da się przypisać do dokumentu.

Ile to jest dużo?

Bez drugiej liczby obok: nic. Załóżmy dwie spółki z tym samym short interest na poziomie 15%, jedną dużą i płynną, drugą małą, w której dzienny obrót liczy się w tysiącach sztuk. W pierwszej takie pozycje rozejdą się po zwykłym handlu i nikt ich nie zauważy. W drugiej nie ma ich komu odkupić. Dlatego short interest czyta się porównawczo, wobec własnej historii spółki i wobec spółek podobnej wielkości. Okrągły próg z nagłówka jest okrągłą liczbą i niczym więcej.

Do tego dane są stare, zanim je zobaczysz. W Stanach firmy inwestycyjne raportują krótkie pozycje dwa razy w miesiącu, a dane trafiają do publikacji w siódmym dniu roboczym po dacie rozliczenia. Czyli patrzysz na zdjęcie tłumu sprzed mniej więcej dwóch tygodni i wyciągasz z niego wnioski o dzisiejszej sesji.

Days to cover, czyli szerokość drzwi#

Sam licznik nie wystarczy, bo tłum wychodzi drzwiami o określonej szerokości. Tymi drzwiami jest dzienny obrót, a miarą days to cover: krótkie pozycje podzielone przez średni dzienny wolumen.

Załóżmy, że na krótko sprzedano 10 mln akcji, a dziennie handluje się dwoma milionami. Days to cover wynosi pięć, czyli przy zwykłym obrocie zamknięcie wszystkich krótkich pozycji zajęłoby tydzień sesji. Problem w tym, że w dniu paniki nikt nie chce wychodzić przez tydzień. Wszyscy chcą wyjść naraz.

Po co w ogóle liczyć taką rzecz? Bo ta liczba mierzy skalę. Prawdopodobieństwa nie mierzy w ogóle. Kiedy krótkich pozycji jest tyle, co dwa dni obrotu, ich zamykanie ginie w normalnym handlu i nikt go nie zauważy. Kiedy jest ich tyle, co dziesięć dni, te same zlecenia muszą znaleźć rynek, którego w danym tygodniu po prostu nie ma.

Reguła czytania jest tu jedna: days to cover ma sens wyłącznie obok wolumenu, z którego powstało. W sesji, na której kurs skacze, obrót potrafi wzrosnąć kilkukrotnie, więc miara policzona z wczorajszego wolumenu opisuje rynek, którego już nie ma. Ta liczba odpowiada więc na jedno pytanie: jak ciasne są drzwi, gdyby wszyscy sięgnęli po nie w tej samej minucie. O tym, czy ktokolwiek po nie sięgnie, milczy.

Największy przypadek mówi co innego#

GameStop ze stycznia 2021 roku jest przykładem, którym kończy się prawie każda opowieść o short squeeze, i liczby rzeczywiście robią wrażenie. Short interest sięgnął wtedy 122,97% akcji w wolnym obrocie, choć amerykański nadzór w raporcie o rynku z 2021 roku zaznacza, że przekroczenie 50% zdarza się na rynku prawie nigdy. Powyżej stu procent da się wyjść dlatego, że ta sama akcja bywa pożyczana kilka razy z rzędu: kto kupi ją od grającego na spadki, może ją wypożyczyć następnemu. Dwudziestego siódmego stycznia kurs zamknął się na 347,51 dolara, ponad 1600% powyżej zamknięcia z jedenastego stycznia, a nazajutrz sięgnął w ciągu dnia 483 dolarów.

Brzmi jak dowód, że to odkupywanie wywindowało kurs. Tylko że ten sam raport mówi coś innego.

Nadzór policzył, że w najsilniejszej fazie wzrostu, od 22 do 27 stycznia, kurs GameStopu rósł, podczas gdy short interest malał. Kupowanie przez podmioty zamykające krótkie pozycje stanowiło niewielką część całego wolumenu kupna, a kurs trzymał się wysoko długo po tym, jak bezpośredni efekt tego odkupywania musiał już wygasnąć. Konkluzja raportu brzmi wprost: „it was the positive sentiment, not the buying-to-cover, that sustained the weeks-long price appreciation of GameStop stock”. Czyli mechanizm zadziałał i starczył na kilka sesji. Tygodni, które przyszły potem, już nie tłumaczy.

Nie wierzę więc w wersję, w której przymusowe odkupywanie tłumaczy cały taki tydzień. Tłumaczy pierwsze sesje, kiedy przymus jest największy, a potem kurs trzymają już ludzie, którzy zobaczyli zieloną świecę i chcieli być po tej stronie.

Nie wiem, ile z konkretnego tygodnia przypada na jedno, a ile na drugie, i ty też tego nie wiesz. Licznik, na który patrzymy, pochodzi sprzed dwóch tygodni, a rozbicie dziennego wolumenu na kupujących z przymusu i kupujących z przekonania mają wyłącznie ci, którzy widzą surowe dane z rynku.

Co jeszcze rusza kursem bez wiadomości#

Przymusowe odkupywanie nie jest jedynym powodem ruchu bez komunikatu i tu leży pierwsze ryzyko całej tej opowieści: mechanizm, który ładnie brzmi, chętnie tłumaczy wszystko. Fundusze indeksowe kupują i sprzedają spółki przy każdej przebudowie koszyka, nie patrząc na biznes. Wystawcy opcji dokupują akcje, kiedy kurs rośnie, bo muszą zabezpieczyć własną pozycję. Każdy z tych ruchów wygląda na wykresie tak samo i żaden nie mówi nic o spółce. Taki hałas oddziela się od zdarzeń zmieniających biznes jednym pytaniem: czy dzisiejszy ruch da się przypisać do dokumentu.

Drugie ryzyko jest poważniejsze. Wysoki short interest bywa trafną diagnozą. Ktoś przeczytał to sprawozdanie przed tobą i doszedł do wniosku, że spółka nie domyka gotówki. Squeeze potrafi taką pozycję wynieść na kilka sesji i nie zmienia przy tym ani jednej liczby ze sprawozdania.

Trzecie ryzyko siedzi już po stronie czytającego wykres. Ruch bez wyjaśnienia kusi, żeby dopisać mu powód, a przymusowe odkupywanie jest powodem wyjątkowo wygodnym, bo pasuje do każdego wzrostu, którego nie da się przypiąć do żadnego dokumentu.

Dlatego wzrost o jedną piątą bez komunikatu jest ciekawy jako zjawisko i bezużyteczny jako dowód.

Czy taki tydzień coś potwierdza#

Nie. Kurs pokazuje, kto musiał kupić, a nie kto miał rację, i tej różnicy nie widać na żadnym wykresie.

Po takim tygodniu zadaję sobie jedno pytanie: które z założeń mojej tezy zmienił ten ruch? Jeśli żadne, to zmieniła się wyłącznie cena, a cena nie jest założeniem. Jeśli któreś, to zmieniło je zdarzenie w spółce, nie odbicie kursu, i wtedy jest co sprawdzać w dokumentach. Kto woli sprawdzać założenia w stałym rytmie zamiast reagować na pojedynczą sesję, potrzebuje kilku założeń z datą sprawdzenia przy każdym.

W Taufolio te dwie rzeczy stoją osobno i celowo. Dzisiejszy ruch odpowiada na pytanie, co poruszyło wyceną portfela w ostatnich dniach, i mówi wprost, kiedy powodem jest coś szerszego niż sama spółka. Teza inwestycyjna trzyma powód, dla którego spółkę w ogóle masz, rozbity na założenia z mierzalnym warunkiem, więc wzrost o jedną piątą albo któreś z nich rusza, albo nie dotyka żadnego. Jak wygląda jedno obok drugiego, widać w opisie produktu.